Pour éviter à d'autres de chercher comme j'ai cherché....
Lorsqu'on met backcolor à transparent, le fond du label reprend l'apparence du contôle
parent dans lequel le label est placé.
Or, un label sur une picturebox ne rend pas la picturebox parente du label...
Le parent du label reste la winform elle même, et donc la couleur de fond du label sera celle de la winform...
La solution est toute simple : indiquer au label que son parent est la picturebox, via la propriété "parent" du label.
Malheureusement cette propriétée du label n'est pas accessible depuis l'EDI de VisualBasic :(
Il faut donc écrire à la main :
MonLabel.Parent = MonImage
dans l'evenement Load de la form...
Et voilà :)